近期雞價(jià)持續(xù)上漲，禽產(chǎn)業(yè)鏈開(kāi)始進(jìn)入全面景氣行情。投資者或擔(dān)心禽養(yǎng)殖行情是否已經(jīng)走完。結(jié)合行業(yè)供給和需求層面，我們判斷，產(chǎn)能收縮帶來(lái)供需的緊缺才剛剛開(kāi)始顯現(xiàn)，現(xiàn)階段雞價(jià)僅處于上漲初期，景氣高點(diǎn)遠(yuǎn)未到來(lái)。
論供給：產(chǎn)能下行未到底部，后期去化有望加速
我們認(rèn)為，現(xiàn)階段行業(yè)供給遠(yuǎn)未到底部，后期去化有望加速。主要基于兩方面：1、根據(jù)禽產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)周期推導(dǎo)，產(chǎn)能去化仍將持續(xù)。預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月在產(chǎn)祖代雞存欄量也將繼續(xù)下行約15%至64.4萬(wàn)套，在產(chǎn)父母代雞存欄未來(lái)6個(gè)月下降20%至847萬(wàn)套。2、美法封關(guān)導(dǎo)致祖代雞引種斷檔或使產(chǎn)能下行加速。自12月份封關(guān)后，后備祖代雞存欄平均每月減少5萬(wàn)套。因此在上半年無(wú)新增祖代雞引種情況下，預(yù)計(jì)6月份后備祖代雞存欄或?qū)⒗^續(xù)減少20萬(wàn)套，去化幅度達(dá)近60%，整體上測(cè)算16年肉雞供給量為40.95億羽，相比15年下行14%，17年或繼續(xù)下行到40億羽以下。
說(shuō)需求：行業(yè)需求逐步企穩(wěn)，供需缺口逐步擴(kuò)大
通過(guò)對(duì)于白羽肉雞按需求分類別進(jìn)行測(cè)算，整體上我們預(yù)計(jì)16、17年肉雞需求量分為46.8和47.5億羽。結(jié)合供給，我們測(cè)算16年肉雞短缺5.89億羽，且17年短缺將超7.52億羽，大幅高于11年2.08億羽。從目前情況看，禽產(chǎn)業(yè)景氣有望超預(yù)期，我們上調(diào)之前預(yù)計(jì)價(jià)格。16、17年肉雞均價(jià)由4.6和4.8元/斤上調(diào)到4.8和5.2元/斤，雞苗均價(jià)由3.5和3.7元/羽上調(diào)到5和5.5元/羽，雞苗價(jià)格高點(diǎn)由5.5和6元/羽上調(diào)到6和6.5元/羽。
談空間：高點(diǎn)未到，仍具較大空間
對(duì)于周期股來(lái)說(shuō)，價(jià)格趨勢(shì)及歷史景氣行情時(shí)期估值情況是判斷股價(jià)空間最好的參考。從價(jià)格趨勢(shì)上看：預(yù)計(jì)16,17年肉雞預(yù)計(jì)苗雞高點(diǎn)價(jià)格6.5元/羽，上漲空間44%。毛雞價(jià)格高點(diǎn)6元/斤，上漲空間43%。父母代雞苗高點(diǎn)達(dá)40元/套，上漲空間158%。從估值水平上看：按景氣高點(diǎn)年份股價(jià)高點(diǎn)時(shí)點(diǎn)對(duì)應(yīng)當(dāng)年一致預(yù)期業(yè)績(jī)計(jì)算估值，現(xiàn)階段禽養(yǎng)殖股平均估值為12.5倍，較11年27.4倍存在119%空間，按股價(jià)高點(diǎn)對(duì)應(yīng)景氣高點(diǎn)季度盈利來(lái)看，現(xiàn)階段禽養(yǎng)殖股平均估值為8倍，較11年23倍存在188%的空間。此外，我們認(rèn)為在此次雞價(jià)上漲為供需緊縮的邏輯下，益生股份作為上游龍頭，應(yīng)享有更高估值。
投資建議：積極配置禽養(yǎng)殖股
基于現(xiàn)階段正處于肉雞價(jià)格上漲初期，建議加大板塊配置力度。重點(diǎn)推薦：益生股份、民和股份、仙壇股份、圣農(nóng)發(fā)展。
風(fēng)險(xiǎn)提示：雞價(jià)上漲不達(dá)預(yù)期；疫病風(fēng)險(xiǎn)
報(bào)告正文
春風(fēng)已綠江南岸，明日花開(kāi)或更紅
近期雞價(jià)持續(xù)上漲，雞苗價(jià)格已突破4.5元/羽，為11年景氣周期后最高點(diǎn)，前期漲勢(shì)較弱的肉雞價(jià)格也漲到4.2元/斤，突破行業(yè)盈虧平衡線，禽產(chǎn)業(yè)鏈開(kāi)始進(jìn)入全面景氣行情。投資者或擔(dān)心禽養(yǎng)殖行情是否已經(jīng)走完。我們判斷，產(chǎn)能收縮帶來(lái)供需的緊缺才剛剛開(kāi)始顯現(xiàn)，現(xiàn)階段雞價(jià)僅處于上漲初期，景氣高點(diǎn)遠(yuǎn)未到來(lái)。主要基于以下原因：
首先，從產(chǎn)能去化情況來(lái)看，現(xiàn)階段供給遠(yuǎn)未到底部。主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：
1、根據(jù)禽產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)周期推導(dǎo)，產(chǎn)能去化仍將持續(xù)：祖代雞方面，后備祖代存欄過(guò)去6個(gè)月下降幅度達(dá)18%，根據(jù)產(chǎn)能傳導(dǎo)，預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月在產(chǎn)祖代雞存欄量也將繼續(xù)下行約15%，對(duì)應(yīng)16年8月在產(chǎn)祖代雞產(chǎn)能將僅為64.4萬(wàn)套，父母雞方面，在產(chǎn)祖代雞存欄過(guò)去6個(gè)月下降幅度達(dá)24%，根據(jù)產(chǎn)能傳導(dǎo)，預(yù)計(jì)在產(chǎn)父母代雞存欄未來(lái)6個(gè)月下降20%，對(duì)應(yīng)16年8月在產(chǎn)父母代雞產(chǎn)能僅為847萬(wàn)套。
2、美法封關(guān)導(dǎo)致祖代雞引種斷檔或使產(chǎn)能下行加速。自12月份封關(guān)后，后備祖代雞存欄已從49萬(wàn)套下降到34萬(wàn)套，平均每月減少5萬(wàn)套。因此在上半年無(wú)新增祖代雞引種情況下，預(yù)計(jì)6月份后備祖代雞存欄或?qū)⒗^續(xù)減少20萬(wàn)套至14萬(wàn)套，去化幅度達(dá)近60%，對(duì)應(yīng)后期在產(chǎn)祖代雞存欄和父母代雞存欄也將出現(xiàn)大幅下降。整體上我們預(yù)計(jì)在產(chǎn)祖代雞存欄低點(diǎn)出現(xiàn)在16年12月底，在產(chǎn)父母代雞存欄低點(diǎn)出現(xiàn)在17年6月份。
其次，結(jié)合供給和需求兩方面測(cè)算，16,17年行業(yè)肉雞短缺幅度將大幅超過(guò)11年時(shí)期，因此雞價(jià)也有望超過(guò)11年。我們測(cè)算16年肉雞短缺5.89億羽，且17年短缺將超過(guò)7.52億羽，大幅高于11年時(shí)期2.08億羽水平，因此景氣高點(diǎn)也有望超過(guò)11年。且從目前情況看，禽產(chǎn)業(yè)景氣有望超預(yù)期，我們上調(diào)之前預(yù)計(jì)價(jià)格。16、17年肉雞均價(jià)分別由4.6和4.8元/斤上調(diào)到4.8和5.2元/斤，雞苗均價(jià)由3.5和3.7元/羽上調(diào)到5和5.5元/羽。
我們認(rèn)為，禽養(yǎng)殖股后續(xù)仍存在較大空間。對(duì)于周期股來(lái)說(shuō)，價(jià)格趨勢(shì)及歷史景氣行情時(shí)期估值情況是判斷股價(jià)空間最好的參考。從價(jià)格趨勢(shì)上看：預(yù)計(jì)16,17年肉雞預(yù)計(jì)苗雞高點(diǎn)價(jià)格6.5元/羽，距離現(xiàn)階段上漲空間達(dá)44%。毛雞價(jià)格高點(diǎn)達(dá)6元/斤，距離現(xiàn)階段上漲空間達(dá)43%。父母代雞苗高點(diǎn)達(dá)40元/套，距離現(xiàn)階段空間達(dá)158%。從估值水平上看。從估值水平上看：按景氣高點(diǎn)年份股價(jià)高點(diǎn)時(shí)點(diǎn)對(duì)應(yīng)當(dāng)年一致預(yù)期業(yè)績(jī)計(jì)算估值，現(xiàn)階段禽養(yǎng)殖股平均估值為12.5倍，較11年27.4倍存在119%空間，按股價(jià)高點(diǎn)對(duì)應(yīng)景氣高點(diǎn)季度盈利來(lái)看，現(xiàn)階段禽養(yǎng)殖股平均估值為8倍，較11年23倍存在188%的空間。
論供給：產(chǎn)能下行未到底部，后期去化有望加速
祖代雞引種大幅下行奠定行業(yè)產(chǎn)能收縮趨勢(shì)。受行業(yè)自律及美國(guó)禽流感事件影響，祖代雞引種量連續(xù)兩年大幅下行，15年引種僅為70萬(wàn)套，同比降幅達(dá)40%?，F(xiàn)階段引種量下行已逐步傳導(dǎo)到在產(chǎn)產(chǎn)能方面，在產(chǎn)祖代雞存欄已跌至09年以來(lái)低點(diǎn)。且近期美法禽流感爆發(fā)或使得16年祖代雞引種量繼續(xù)大幅下行到30萬(wàn)套，行業(yè)產(chǎn)能后期去化或?qū)⒓铀?。整體上測(cè)算16年肉雞供給量為40.95億羽，相比15年下行14%，17年或繼續(xù)下行到40億羽以下。
產(chǎn)能持續(xù)收縮，在產(chǎn)祖代雞存欄已跌至09年以來(lái)低點(diǎn)
在產(chǎn)祖代雞存欄已跌至09年以來(lái)低點(diǎn)。截止16年2月14日，祖代雞總存欄110.5萬(wàn)套，同比下降31%，其中在產(chǎn)祖代雞存欄則僅為75.8萬(wàn)套，同比下降25%，已經(jīng)跌至09年以來(lái)低點(diǎn)，后備祖代雞存欄34.7萬(wàn)套，同比下降43.3%。
祖代產(chǎn)能收縮已傳導(dǎo)至父母代。截止16年2月14日，父母雞總存欄1909萬(wàn)套，同比下降10%，其中在產(chǎn)父母代雞存欄1059萬(wàn)套，同比下降9.5%，且較8月高點(diǎn)下降12.9%。后備父母代雞存欄849萬(wàn)套，同比下降9.4%，。從父母代雞苗銷售情況來(lái)看，目前祖代產(chǎn)能的收縮已經(jīng)影響到父母代雞苗供應(yīng)，雞苗價(jià)格已開(kāi)始持續(xù)上漲?，F(xiàn)在父母代雞苗價(jià)格已達(dá)15.5元/套，較15年10月份6元/套上漲幅度近160%。
祖代雞引種或繼續(xù)大幅下行，在產(chǎn)產(chǎn)能后期去化或?qū)⒓铀?/strong>
源頭上，祖代雞引種量16年或繼續(xù)大幅下行。受協(xié)會(huì)控制配額及美國(guó)封關(guān)影響，行業(yè)引種量已連續(xù)兩年下滑，15年引種70萬(wàn)套，同比降幅達(dá)40%。近期美國(guó)印第安納州再次爆發(fā)H7N8高致病性禽流感，使得此前預(yù)計(jì)6月份開(kāi)關(guān)再次延后，不排除全年仍繼續(xù)面臨禁運(yùn)的可能性。在美法兩國(guó)同時(shí)封關(guān)后，現(xiàn)階段和中國(guó)簽有進(jìn)口協(xié)議國(guó)家只剩新西蘭，但目前進(jìn)口渠道仍未打開(kāi)（同上市公司交流，法國(guó)閉關(guān)后到現(xiàn)在國(guó)內(nèi)祖代雞引種量幾乎為0），且產(chǎn)能有限（僅有20-30萬(wàn)套），因此16年行業(yè)引種量或?qū)⒗^續(xù)大幅下行，預(yù)計(jì)僅為30萬(wàn)套。根據(jù)現(xiàn)有產(chǎn)能去化情況來(lái)看，我們判斷產(chǎn)能后期去化或?qū)⒊掷m(xù)且呈現(xiàn)加速態(tài)勢(shì)。
1、祖代雞方面：根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)機(jī)制，過(guò)去6個(gè)月后備祖代雞存欄量變化趨勢(shì)決定未來(lái)6個(gè)月在產(chǎn)祖代雞存欄量變化趨勢(shì)。15年8月到16年2月時(shí)期后備祖代雞存欄量下降18%，因此未來(lái)6個(gè)月在產(chǎn)祖代雞存欄量也將至少下降15%，對(duì)應(yīng)8月份后在產(chǎn)祖代雞產(chǎn)能將僅為64.4萬(wàn)套，較11年平均存欄102萬(wàn)套下降近37%。
2、父母代雞方面：根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)機(jī)制，過(guò)去6個(gè)月在產(chǎn)祖代雞存欄量變化趨勢(shì)決定了未來(lái)6個(gè)月在產(chǎn)父母代雞存欄量變化趨勢(shì)。15年8月到16年2月時(shí)期在產(chǎn)祖代雞存欄量下降幅度達(dá)24%，因此未來(lái)6個(gè)月在產(chǎn)父母代雞存欄也將至少下降20%，對(duì)應(yīng)16年8月在產(chǎn)父母代雞產(chǎn)能僅為847萬(wàn)套。較11年時(shí)期平均在產(chǎn)父母代雞存欄923萬(wàn)套下降近8.2%。
同時(shí)，在美法封關(guān)或?qū)е略?6年上半年祖代雞引種面臨斷檔的情況下，后備祖代雞存欄繼續(xù)下行趨勢(shì)不可避免，且或?qū)⒊尸F(xiàn)加速態(tài)勢(shì)。12月份封關(guān)后，后備祖代雞存欄已從49萬(wàn)套下降到34萬(wàn)套，平均每月減少5萬(wàn)套。因此預(yù)計(jì)到6月份后備祖代雞存欄或?qū)p少20萬(wàn)套至14萬(wàn)套，去化幅度達(dá)近60%。對(duì)應(yīng)到在產(chǎn)祖代雞存欄低點(diǎn)出現(xiàn)在16年12月底，在產(chǎn)父母代雞存欄低點(diǎn)出現(xiàn)在17年6月份。
供給測(cè)算：16年白羽肉雞供給或下滑14%
從白羽肉雞產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)周期可以看到，肉雞出欄主要由祖代種雞存欄數(shù)量決定。因此我們從在產(chǎn)祖代雞存欄數(shù)量對(duì)于白羽肉雞出欄量進(jìn)行測(cè)算。
根據(jù)在產(chǎn)祖代雞存欄量進(jìn)行推算：在產(chǎn)祖代雞產(chǎn)能傳導(dǎo)到商品代肉雞出欄需9個(gè)月，因此前九個(gè)月時(shí)期的在產(chǎn)祖代雞存欄量對(duì)應(yīng)現(xiàn)階段的肉雞出欄，對(duì)于年度白羽肉雞出欄量公式則可推導(dǎo)為：
當(dāng)年白羽肉雞出欄量=前一年4月初到當(dāng)年4月初在產(chǎn)祖代雞平均存欄量*擴(kuò)繁系數(shù)
15年4月初至16年4月初在產(chǎn)祖代雞平均存欄量預(yù)計(jì)為90萬(wàn)套。由于15年4月初到現(xiàn)階段在產(chǎn)祖代雞平均存欄量為93.9萬(wàn)套，且在近期持續(xù)下滑，現(xiàn)階段存欄僅為80萬(wàn)套，這一趨勢(shì)或?qū)⒗^續(xù)延續(xù)到4月份，因此整體預(yù)計(jì)16年對(duì)應(yīng)在產(chǎn)祖代雞平均存欄量為90萬(wàn)套。按照祖代雞到父母代雞擴(kuò)繁系數(shù)1:35以及父母代雞到商品代雞擴(kuò)繁系數(shù)1:120計(jì)算， 16年白羽肉雞出欄量將僅為40.95億羽，相比15年下降近14.2%，同高點(diǎn)13年相比下降25.5%，相比11年景氣時(shí)期出欄量也下降近10%。
強(qiáng)制換羽影響：產(chǎn)能增長(zhǎng)有限，供需缺口仍在
在供給端收縮帶來(lái)的禽產(chǎn)業(yè)反轉(zhuǎn)的邏輯下，投資者對(duì)于強(qiáng)制換羽的現(xiàn)象是否會(huì)導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)能去化不達(dá)預(yù)期較為關(guān)心。通過(guò)對(duì)于強(qiáng)制換羽對(duì)于產(chǎn)能增長(zhǎng)測(cè)算，我們認(rèn)為，強(qiáng)制換羽現(xiàn)象對(duì)于行業(yè)整體產(chǎn)能增長(zhǎng)有限，不會(huì)改變禽價(jià)反轉(zhuǎn)趨勢(shì)
強(qiáng)制換羽可以延長(zhǎng)種雞生產(chǎn)時(shí)間，但換羽后生產(chǎn)效率有所下降。強(qiáng)制換羽，是指對(duì)于產(chǎn)能降幅較大，瀕臨淘汰雞群通過(guò)人為措施使其代謝紊亂，短時(shí)間內(nèi)停止產(chǎn)蛋、集中換羽，進(jìn)入二次產(chǎn)蛋期。實(shí)施強(qiáng)制換羽雞群通常為60周齡，換羽停產(chǎn)時(shí)間一般為10周左右，隨后進(jìn)入二次產(chǎn)蛋期，使得種雞生產(chǎn)周期延長(zhǎng)至100周。但強(qiáng)制換羽后種雞產(chǎn)蛋率將有所下降，約為正常情況下的90%，而飼料消耗仍保持不變，從而使得養(yǎng)殖效率下降。
強(qiáng)制換羽產(chǎn)能增長(zhǎng)測(cè)算：種雞單位產(chǎn)能增幅18%。強(qiáng)制換羽對(duì)于種雞產(chǎn)能的影響程度可以通過(guò)對(duì)比強(qiáng)制換羽前后種雞單位產(chǎn)蛋效率來(lái)測(cè)算，種雞單位產(chǎn)能計(jì)算公式如下。
正常情況下：
種雞單位產(chǎn)能（套/周）=正常產(chǎn)蛋周期產(chǎn)能/(正常淘汰時(shí)間（65周）-后備期（24周）)
在強(qiáng)制換羽情況下：
種雞單位產(chǎn)能（套/周）=（正常產(chǎn)蛋周期產(chǎn)能+換羽后產(chǎn)能）/(換羽后淘汰時(shí)間(100周）-后備期（24周）-換羽停產(chǎn)期（10周））
根據(jù)上述公式，按祖代雞對(duì)應(yīng)商品代雞擴(kuò)繁比例約1:4500計(jì)算（一套祖代提供35套父母代雞一套父母代價(jià)提供130羽商品代），祖代雞不換羽情況下產(chǎn)能為3.7套/月（35套/(65周-24周）=0.85套每周=3.7套每月），換羽下產(chǎn)能為4.37套/月（（35套+35套*90%）/(100周-24周-10周）=1.01套/周=4.37套/月），產(chǎn)能增長(zhǎng)幅度為18%，同理，父母代種雞不換羽和強(qiáng)制換羽后單位產(chǎn)能分別為13.74套/月、16.22套/月，產(chǎn)能增長(zhǎng)幅度也為18%。
結(jié)合上述測(cè)算數(shù)據(jù)，整體上，我們認(rèn)為，強(qiáng)制換羽對(duì)于行業(yè)整體產(chǎn)能增加有限，不會(huì)改變禽價(jià)反轉(zhuǎn)趨勢(shì)。主要原因有兩點(diǎn)：
1、強(qiáng)制換羽現(xiàn)象占行業(yè)整體比重較低，對(duì)整體產(chǎn)能影響較小。一方面，強(qiáng)制換羽現(xiàn)象一般只發(fā)生于父母代種雞層面，祖代種雞層面強(qiáng)制換羽現(xiàn)象較少。根據(jù)白羽肉雞行業(yè)協(xié)會(huì)規(guī)定，目前對(duì)于祖代雞養(yǎng)殖企業(yè)強(qiáng)制換羽實(shí)行嚴(yán)格把控，且大型養(yǎng)殖場(chǎng)出于成本性價(jià)比及生產(chǎn)計(jì)劃安排考慮也極少選擇強(qiáng)制換羽。另一方面，父母代種雞強(qiáng)制換羽多存在于散養(yǎng)戶中，規(guī)模化養(yǎng)殖場(chǎng)由于生產(chǎn)效率的原因也基本不會(huì)選擇強(qiáng)制換羽。而散養(yǎng)戶占白羽肉雞行業(yè)養(yǎng)殖整體比重只有30%左右，且去年以來(lái)雞價(jià)低迷使得強(qiáng)制換羽的養(yǎng)殖戶虧損嚴(yán)重，未來(lái)強(qiáng)制換羽現(xiàn)象或?qū)⒗^續(xù)減少。因此整體來(lái)看強(qiáng)制換羽現(xiàn)象占行業(yè)比重較低，對(duì)于行業(yè)整體產(chǎn)能影響較小。
2、考慮強(qiáng)制換羽影響，行業(yè)產(chǎn)能增長(zhǎng)仍然有限，供需缺口依舊存在。由于強(qiáng)制換羽現(xiàn)象一般只存在于父母代種雞層面，因此我們對(duì)于強(qiáng)制換羽對(duì)于父母代產(chǎn)能增長(zhǎng)進(jìn)行測(cè)算，根據(jù)上文來(lái)看，換羽后父母代種雞單套生產(chǎn)效率達(dá)16.2羽/月，相比換羽前產(chǎn)能增長(zhǎng)幅度為18%，因此，即使考慮行業(yè)30%的散養(yǎng)戶全部采取強(qiáng)制換羽，16,17年的肉雞供應(yīng)量也將僅為43.2億羽和40.8億羽，短缺幅度仍達(dá)3.6億羽和6.7億羽，超過(guò)11年時(shí)期水平。